您的位置 > 本刊发现，相对于深国投和平安信托旗下的私募基金而言，云国投旗下的中国龙系列信托计划，虽然更为低调，其实生猛许多。
本期，中国龙系列的掌门，云国投投资总监赵凯接受本刊访问。
部分私募产品与公募产品比较(图片来源：《理财观察》)
业绩神话
从业绩表现上来看，云国投最早的一只中国龙资本市场集合资金信托计划实现收益216.44%，在中国龙系列产品中表现最突出。
该产品不仅高出一项突出的深国投旗下的景林稳健120.01个百分点，就是与公募基金相比，也仅低于排名第一的华夏大盘精选(爱基,净值,资讯)6.53个百分点，更难得的是它还跑赢大盘，分别高出同期沪深300指数上证综合指数55.33个百分点，77.50个百分点。
除此之外，中国龙系列的其他产品也有不错的表现。中国龙稳健2007年初成立，创下163.01%的业绩跑赢大盘，中国龙进取实现收益138.92%与大盘齐头并进。
相较之下，其它私募产品的确暗淡，输给公募，输给大盘，输给中国龙。表现最好的景林稳健也不过95.43%的收益，落后公募第1一—华夏大盘精选127.54个百分点，落后中国龙资本市场集合资金信托计划121.01个百分点，落后大盘43.51个百分点。
最好的既如此，再差的更难启齿，清盘的赤子之心其收益是中国龙产品收益的十位数字，而未清盘的明达1期收益也仅有27.53%与中国龙相差甚远。
2008谈话间，大盘迅速下挫，过去两个月基金净值都出现不同幅度下跌。开放式偏股型基金净值普遍缩水，151只股票型基金8涨143跌，86只混合型基金6涨80跌。34只可交易封闭式基金2008年以来的二级市场价格也仅有7只上涨。
而此时，中国龙08年以前发售的14只产品中仅1个产品下跌，跌幅为0.19%。本刊对比了08年以来全部中国龙产品与部分净值增长较好的公募基金。值得一提的是净值增长前5名统统被中国龙霸占，其中表现最好的中国龙增长高出公募基金增长最快的东吴价值价值成长双动力2.36个百分点。不仅如此从图1看出，中国龙资本市场集合资金信托计划2007年没能跑过华夏大盘精选，而在本轮跌势中扭转乾坤。
08年以来部分私募产品公墓产品比较(图片来源：《理财观察》)
资本版图
云国投股东包括云南省财政厅、上海纳米、涌金实业、红塔集团等七家股东。在云国投的平台上，除一般性证券投资类产品中国龙之外。还有金丝猴系列、云信成长系列、云信领先系列和云信创新系列产品，分别为结构化产品、打新产品、PE产品、创新产品。
其中金丝猴系列为结构化产品。目前有5只产品在管理运营，资产规模在2.45亿. 这类产品的特点就是受益权分为不同等级结构，受托人通过受益权的结构化安排，使优先受益人获得稳定投资收益，一般预期收益均在5%到7.5%之间，而一般受益人在承受高风险的同时还有机会获得较高的投资收益。其次云信成长属打新产品规模约在60亿左右。但由于净值公布较不透明本刊无法洞悉其价值。其它还有云信领先和云信创新系列，规模不得而知，其中最近发行的套利产品“云信-壁虎2008-1”就属于云信创新产品。
中国龙资本市场集合资金信托计划与华夏大盘精选的比较(图片来源：《理财观察》)
云国投资管版图 (图片来源：《理财观察》) 云南模式之根本
依托自身强大的投研团队，云南模式异军突起，成为继上海模式，深圳模式以外的另一门类。
所谓“深圳模式”，以“深国投”、“平安信托”为代表，采用四方托管。所谓四方托管即由受托人、托管行、投资顾问、证券托管人四方当事人管理运营信托资金。
值得注意的是，信托公司与各投资顾问旗下的资产管理公司属平台和作关系，前者主要负责风险控制的工作，后者负责信托产品的证券组合，产品研究等资产管理工作。
托管行和证券托管人只负责资金运用过程中保管、划拨、核算等工作。比如，近年来业绩较为突出的景林稳健集合资金信托，该产品由受托人深国投、投资顾问上海市景林资产管理有限公司、托管行中国工商银行(爱股,行情,资讯)股份有限公司、证券托管人国信证券有限责任公司合作管理运营的产品。
在产品类型方面，“深圳模式”长期以来以一般性证券投资类产品为主，很少触及结构性产品。目前深国投仅一只结构性产品——深国投?高特佳结构式证券投资集合资金信托计划，平安信托则没有结构型产品。
“云南模式”目前仅云国投，采用三方托管。云国投同时担任受托人和投资管理的双重身份，采用由信托公司组建核心投资管理团队自主管理的模式。
据其资产管理部的孙洪波介绍，云国投原则上不引入投资顾问，即便有，也只选择与自身产品不冲突的产品。如云国投与上海博弘投资管理有限责任公司推出“云信-壁虎2008-1”该产品就主要做ETF套利，股指期货套利等。
产品上，云国投兼备一般性证券投资产品，结构性产品，打新产品等多种类型。
其中核心产品中国龙系列目前已发行16只，06年以前3只、07年11只、08年已发2只。分别为大龙、价值、增长、稳健、进取、精选六类，管理资产规模20亿。
与以上两种模式不同，以“上国投”和“华宝信托”为代表的“上海模式”兼备三方和四方两种托管方式。比如，上国投的证券投资类的红宝石系列产品为三方托管。上国投扮演受托人和投资顾问的双重角色实行自主管理。但其结构性产品的蓝宝石则引入了第三方投资顾问机构。
与“深圳模式”恰恰相反，上国投推出的核心产品为结构化产品。
20%业绩报酬功效
与其模式相比，云国投独特之处即拥有独立自主的投研团队，云国投的中国龙系列，也因此被人形容为“最像公募的私募基金”。
2003年8月1日，云国投开始真正做信托化的私募基金产品，发行了中国龙资本市场信托计划，但在投资管理的初期遭遇了国内证券市场的熊市，经历了一段波折，走了一段弯路，经历了一段波折，走了一段弯路。
2005年中，云国投对投资管理团队进行了重组，组建了自主管理的投研团队，接管了中国龙资本市场信托计划，2008年2月15日中国龙资本市场集合资金信托计划净值为5.0099，管理团队达到11人，“相当于一家中型基金管理公司的规模，基本可以解决覆盖面的问题”。
与深国投选取业内知名人士或者“下海”的公募明星基金经理(如林园、但斌、杨骏)等的做法不同，即使目前，云国投的投研团队中，大多都不具有显赫的声名光环。
不过，一个有趣的现象是，绝大多数的知名基金经理，在涉足私募领域的初期，投资业绩表现往往有些差强人意。
“根本原因，在于没有了过去的完整的投研团队的支撑，即使有研究力量，但相对上市公司总量而言，覆盖远远不够。”业内人士称。
赵凯表示，这其实也正是云国投与深圳模式的深层次区别，“2007年，我一个人跑了54家上市公司，200多天在外地出差。”按赵的说法，其他的投研人员，工作状态也大抵如此。
对于目前盛行的研究员转型做基金经理的通常路径，赵似乎并不认可。
“好的研究员未必都适合做基金经理，前者是行业的深入了解分析，后者既要对行业了解，又要具备行业、公司间的比较能力。后者需要有更大的覆盖面。”赵指出。
尽管已经有诸多并不成功的案例，但更实际的问题是，公募基金经理们的高薪无时无刻不让研究员心旌荡漾。
这如何解决？赵凯称，在中国龙系列，其对委托人所收取的20%业绩报酬，会与研究员在内的整个投研团队的绩效挂钩，而绩效分配不仅仅倾向于基金经理。
实际上，由于云国投采用的三方托管模式，中国龙团队可分享以一个会计年限为标准提取的20% 的业绩报酬，中国龙系列20亿资金规模，但截至07年末可以提取业绩报酬的仅三只产品(中国龙、进取1、稳健1 )，资金规模约5亿，依据2007年的投资业绩大致匡算，仅三只产品的业绩报酬，其金额至少在5千万以上。
规模因素
激励机制过人、投研平台、云南模式，加在一起仍旧不是中国龙业绩的全部因素。
实际上，根据2007年初所发布的新修订《信托公司管理办法》、《信托公司集合资金信托计划管理办法》，信托公司集合资金信托的自然人合格投资者，除购买最低金额不少于100万元人民币之外，规定单个集合资金信托计划的自然人人数不得超过50人。
尽管新办法对合格机构投资者的数量未做限制，但信托公司集合理财计划，其购买对象主要为个人，这也基本注定单只信托化私募基金的规模基本不可能比肩即使是最迷你的公募基金。
比如，即使是中国龙系列的16只基金，其全部规模不过约20亿元，这样，都已经基本上是私募基金领域最大的系列之一；而公募基金最小的8.34亿元，最大的2479.9亿。
但规模小本身，恰恰给中国龙相对于公募基金而言大得多的灵活性。
其实，赵凯本人也认为，无论国内外，其经验都证明，公募基金的规模越大，其投资收益能力逐渐下降。
业内人士则称，其原因可能在于，公募基金如果规模过大，而其管理费收取以达到一定比例的持仓为前提，这或许会导致一定比例的无效仓位产生，或者指数化配置现象。比如07年牛市，一些品牌的公募基金规模会被迫的扩大，同时规模扩充后的大量资金又要迫使其迅速增加仓位，就容易造成无效仓位。这种操作方式都会降低投资收益水平。
赵凯称，公募和私募的种种利益驱动差异，实际上决定在不同的市场行情下表现迥异。
比如，“2007年，公募基金整体仍旧以规模的优势取胜。”赵
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